风控指标优化助力头部券商扩表

由于风险管理能力较优的头部券商资产负债表运用能力强，或将受益于风控指标优化的政策红利，有助于其资产负债表的进一步扩张和ROE的提升，并凭借更强的产品专业化能力，地更好把握资本市场投资端的改革机遇。

Wind数据统计显示，2023年，44家上市券商营业收入、归母净利润分别为5081.7亿元、1367.83亿元，同比分别为增长1.04%、0.76%，且2023年不少中小券商在2022年自营业绩低基数下实现了高增长。2023年归母净利润增速在100%以上、50%-100%、20%-50%、0-10%的券商分别有5家、5家、5家、4家，而对应的2022年归母净利润平均增速均为负数且依次下降，依次为-78.02%、-67.51%、-40.11%、-13.97%。

2023年，上市券商整体盈利能力继续下降，整体ROE为5.56%，低于2022年5.96%的水平。2023年，证券行业盈利能力降幅相对更大，据中证协未经审计的数据(母公司口径)，2022年、2023年，全行业平均ROE分别为5.31%、4.8%。

在2023年同期高基数下，2024年一季度上市券商业绩承压。一季度，44家上市券商实现营业收入、归母净利润分别为1082.84亿元、313.05亿元，同比分别下降21.36%、30.43%。分季度看，2023年一至四季度，证券行业归母净利润逐季下降，一季度为全年业绩高点。

资产规模提升 资本扩张放缓

2023年，上市券商总资产、净资产规模分别提升6.7%、6.6%，行业资本扩充步伐放缓。截至2023年年末，44家上市券商总资产合计12.21万亿元，同比提升6.7%；净资产合计2.61万亿元，同比提升6.6%。杠杆率(剔除代理买卖证券款，下同)为3.85倍，较 2022年年末提升0.11倍。

从政策面看，2023年年初，证监会倡导证券公司自身必须聚焦主责主业，坚持稳健经营，走资本节约型、高质量发展的新路；2023年7月政治局会议后，监管提出对金融上市企业再融资施行预沟通机制，引导上市公司合理确定再融资规模。在上述监管导向下，2023年以来，证券行业资本扩充步伐放缓，2023年，44家上市券商中仅有国海证券再融资获证监会批复并实施，募资金额为31.92亿元。

2023年，上市券商卖出回购资产、应付短期融资券增幅明显，券商主要通过卖出回购金融资产、发行短期融资券扩杠杆。根据已披露年报数据，2023年，上市券商卖出回购金融资产款、应付短期融资券规模分别增长15.42%、45.15%，应付款项、应付债券同比分别增长6.52%、5.25%，与净资产规模增长相比较低。

从负债结构来看，2023年，上市券商负债中卖出回购金融资产款、代理买卖证券款、应付债券、应付款项、应付短期融资券占比分别为25.21%、22.33%、21.53%、8.61%、6.09%。

2023年，上市券商客户保证金规模下滑6.5%，客户保证金占总资产的比重略下滑，金融投资资产占总资产的比重约为52%。从券商资产端结构来看，资产运用主要在金融投资资产和信用类资产。2023年，上市券商金融投资资产、信用类资产、客户保证金占总资产的比重分别为51.59%、15.08%、17.06%。

2024年一季度，上市券商资本扩张步伐继续放缓。截至一季度末，上市券商总资产合计12.35万亿元，较2023年年末提升1.14%；净资产为2.66万亿元，较2023年年末提升 1.93%；杠杆率为3.81倍，较2023年年末下降0.04倍。

截至一季度末，上市券商资本扩张仍较缓慢，在短期融资券存量规模较2023年年末减少的情况下，上市券商继续加大卖出回购金融资产款来维持杠杆水平。一季度末卖出回购金融资产款占负债的比重提升至27.21%，应付短期融资券占负债的比重略降低至5.01%。在资产运用方面，信用类资产占总资产的比重降至13.92%，金融投资资产占总资产的比重降至49.04%。

风控指标放宽 资本空间打开

2023年，上市券商风控指标处于监管标准内，头部券商承受更大的风控压力。从具体风控指标来看，2023年，上市券商各项风险指标仍处于监管标准要求的合理区间内；其中，上市券商风险覆盖率平均值为263.27%，为监管标准的2.63倍，较2022年提升1.02个百分点；资本杠杆率平均值为20.96%，为监管标准的2.62倍，较2022年降低1.46个百分点。

在流动性相关指标方面，上市券商流动性覆盖率平均值为307.18%，为监管标准的3.07倍，较2022年下降42.21个百分点；净稳定资金率平均值为161.18%，为监管标准的1.61倍，较2022年下降3.75%。

按券商规模分类统计来看，综合各项风控指标的分布情况，头部、中大型、中小型券商的风控指标的压力程度依次递减，头部券商的风控指标情况显示其承受更大的风险管理压力，而中大型券商、中小型券商风险管理指标压力较小。

一方面，头部券商从净资产到净资本折算过程中，由于其子公司布局更为广泛、发展衍生品对净资产消耗大等原因，其折扣力度更大，头部、中大型、中小型券商净资本/净资产平均值分别为67.47%、69.56%、74.68%，为依次递增。在以净资本为核心的风控指标体系下，头部券商将承受更大的风控压力。2023年，头部券商净稳定资金率指标平均值为133.75%，离预警阈值120%相差13.75个百分点，而中大型和中小型券商的净稳定资金率平均值分别为147.06%、163.68%。

此外，头部券商其余关键指标如风险覆盖率、资本杠杆率、流动性覆盖率指标的风险缓冲空间均小于中大型和中小型券商，但与预警标准相比，仍存在较大的风险缓冲空间。

不过，风控指标即将迎来修订，2023年11月，证监会就《证券公司风险控制指标计算标准规定(修订稿)》公开征求意见。2024年4月，人民代表大会常务委员会第九次会议相关报告再次提到要研究修订证券公司风险控制指标计算标准的规定，这将有助于拓展优质证券公司的资本空间。

从征求意见稿的修订导向来看，风控指标的修订提高了风险控制指标的科学性、有效性和导向性。从风控核心指标来看，对连续三年分类评价居前的证券公司的风险资本准备调整系数和表内外资产总额折算系数进行调整，强化分类监管，拓宽优质券商资本空间。拟调降优质券商风险资本计算系数，连续三年AA级以上(含)券商、A级券商折算系数分别由从0.5、0.7降至0.4、0.6，对应风险覆盖率指标分别提升约25%、16.67%；此外，经证监会认可后，可以试点采取内部模型法等风险计量高级方法计算风险资本准备。

对于连续3年AA评级券商、A评级级券商分母“表内外资产总额”折算系数由1分别调整为0.7、0.9，对应资本杠杆率分别提升42.85%、11.11%。调整净稳定资金率调低分母“所需稳定资金”的计算标准，连续三年AA级以上(含)的“白名单”券商，经证监会认可后，可以试点采取内部模型法等风险计量高级方法计算风险资本准备。

以上核心风控指标针对优质券商的标准放宽，将有助于优质券商打开资本空间，提升 资本使用效率与投资银行服务能力，进而提高券商服务实体经济和居民财富管理的空间能级，有利于维护金融市场的稳定和发展。

在业务导向方面，征求意见稿体现了对重点业务加强资本约束、从严监管的导向，确保不发生系统性风险，对场外衍生品等适当提高计量标准，鼓励券商发挥财富管理功能及提供流动性功能、活跃资本市场，对券商开展做市、资产管理、参与公募REITs等业务的风险控制指标计算标准进行优化完善。

在做市业务相关风控指标方面，在做市账户中持有的金融资产及衍生品的市场风险资本准备按各项计算标准的90%计算。在资管业务相关风控指标方面，对于投资标准化资产的单一资管计划及集合资管计划的特定风险资本准备从0.3%、0.5%同步调整为0.1%。此举有利于促进券商做市业务的发展，提升证券市场交易活跃度。而主动管理类型的券商资管折算系数的下调，有助于推进券商资管主动管理进程，提升财富管理功能的发挥。

由于风险管理能力较优的头部券商资产负债表运用能力强，或将受益于风控指标优化 的政策红利，有助于其进一步扩张资产负债表，从而有助于提升ROE，并凭借更强的产品专业化能力更好把握资本市场投资端的改革机遇。财信证券根据2023年数据测算显示，假设头部券商杠杆水平提升1个单位，则ROE水平有望提升约1.6%。

(作者为资深投资人士)